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中国应以改革应对QE3

时间:2021-12-30 来源:eisar.com.cn 作者:月夜星空文库网

【瑞穗证券大中华区首席经济学家      沈建光】

8月26日,备受投资者关注的全球央行年会在美国小城杰克逊霍尔如期举行。去年正是在此年会上,美联储主席伯南克向市场表达了推出第二轮量化宽松的政策信号,因此伯南克在今年在会上如何表态一直备受期待。然而,与去年不同的是,本次伯南克讲话显得有些避重就轻,并未提及市场普遍关注的第三轮量化宽松货币政策。但他明确表示,联储还有手段帮助经济增长,并且9月的联储议息会议将扩至两天,加大了市场对于9月QE3推出的猜想。
    笔者认为,9月美国推出QE3仍然是大概率事件。而QE3的推出,将使美元继续贬值、加大中国中期输入性通胀压力,以及给中国带来严重的储备资产保值问题。但考虑到事物的两面性,认清当前海内外经济形势,抓住“危”中之“机”,借QE3倒逼中国重大财政、金融改革等,或许是现在最为积极有益的应对方式。
  尽管伯南克对QE3保持缄默,但在美国经济疲软,财政刺激穷尽之时,预计联储推出QE3只是时间问题,9月作为推出时点的可能性仍然较大。正如伯南克在讲话中提到的,当前美国经济复苏着实弱于预期。从数据来看,美国商务部恰逢年会召开之际,公布了第二季度美国国内GDP的第二次预估值,将二季度GDP增幅调整为1.0%,低于早前公布的首次预估值1.3%,经济增长较为悲观。虽然美国消费者开支增长略有调高,但0.4%的增长率仍处于较低水平,并明显慢于一季度2.1%的增速。对于消费主导的美国社会来讲,国内消费不旺,失业率居高不下,房地产市场持续低迷,都显示了美国缺少经济增长动力的事实。
  面对缓解疲软的经济形势,美国财政政策似乎自顾不暇。首先,从财政政策本身来看,“开源”抑或“节流”都面临着较大挑战。例如,不太乐观的经济形势使得未来两年的个人所得税与企业所得税等主要税收难以取得较大增长,财政收入很难出现迅速攀升。而社保与医保支出几乎占据了财政法定支出的全部份额。但保障制度一直是美国引以为傲之处,奥巴马上台后推出了更多的涉及医疗保障制度改革的支出,减少相关开支将面临政治阻力。
  另外,考虑到明年正值美国总统大选之年,早前国会两党为上调国债上限问题就已经上演了一场政治闹剧,导致美国丧失3A主权评级,便是这场政治斗争的预演。可以预见,为备战明年大选,获得各自利益团体的支持,国会两党仍会将财政预算作为利益博弈的最主要平台,将缩减开支与税收政策是看做是关系到两党是否能获得大选的政治牌。两党很难采取合作态度,这使得美国财政问题在较长一段时间里,看似无法寻得合理可行的解决之道。
  如此看来,寻求货币政策或许仍是刺激美国经济的惟一出路。预计未来美国仍将寄希望通过增加美元供给以提高国内需求、通过弱势美元促进出口、提振国内经济和就业。同时,面对债务问题,美国政府也可以通过行使印制国际最主要储备货币的“特权”,稀释对外债务负担。因此,QE3的推出对美国经济有利。然而,QE3迄今尚未推出,主要的顾虑便是美国日益走高的通胀水平。最新公布的数据显示,美国7月季调后CPI同比上涨3.6%,核心CPI同比上涨 1.8%。通胀压力不断加大,使得联储不得不留出更多观察和思考的余地,也便推迟了QE3推出的时间。
    基于通胀考虑,联储在决定推出QE3之前,便不断采取温和方法试水刺激效果和市场反应。例如,早在8月的议息会上,美联储便明确将延续超宽松货币政策,承诺将零至0.25%的联邦基金利率至少维持到2013年中期。而在本次论坛上,伯南克也表示将9月会议的日程由原定的一天扩大到两天,即9月20和21日,对赞成和反对两方面意见进行充分评估。笔者认为,不断试探之后,QE3作为美国最后的弹药,很有可能在9月份推出。这样看来,预计未来美国经济增长基本保持在1%-2%的水平,而伴随着国内不断提升的通胀压力,今明两年美国经济将处于“滞涨”阶段。
    海外需求放缓至少将从三个方面对中国经济产生影响,即削弱中国出口增长、加大中期输入性通胀压力,并给中国带来严重的储备资产安全问题,因此中国应对欧美债务风险以及海外经济增速回落保持高度警惕。
    然而,面对当前欧美债务问题,虽然中国在短期内很难找到有万全之策,但市场也不必过于惊慌,毕竟经历了经济危机后的资产负债表重建,如今海外市场并不存在次贷危机前那样明显的泡沫,再次重现2008年衰退的可能性较小。而抓住“危”中之“机”,倒逼财政、金融改革等,或许是此时更为积极有益的应对方式。
    首先,笔者认为,因为QE3推出的可能性仍然较大,这就需要我们痛定思痛,积极推动人民币国际化进程。8月17日,国务院副总理李克强在访问香港期间,便公布了一系列中央支持香港离岸市场发展的新措施,包括允许在内地推行港股ETF、允许香港企业的人民币资金以FDI及“小QFII”的形式到内地投资、将跨境贸易人民币结算试点进一步扩大到境内所有31个省(市、自治区) 等,显示了促进资本项目自由化、发展人民币离岸市场的步伐正在加快。
  笔者预计, “十二五”期间,伴随着资本账户的逐步开放、香港人民币离岸市场的建立、配合以汇率体制改革与利率市场化改革,人民币可兑换进程可能早于预期。这同时可为今后十年,人民币成为国际储备货币奠定基础,以应对欧美债务问题、逐步走出以美元为主的国际货币体系困境。
  其次,紧缩货币政策面临两难,需要审慎前行。短期来看,由于8月食品价格涨幅有所放缓,海外需求疲软对全球油价上涨有一定抑制作用,预计8月通胀会有所回落,同比降至6.2%左右。但正如8月25日发改委主任张平表示,通胀仍是当前宏观调控首要任务,紧缩政策仍需持续。
  但是,考虑到海外经济形势动荡对中国出口已经产生负面影响,一定程度的经济下滑看来不可避免。而且在海外货币政策宽松之时,中国继续保持紧缩的货币政策,似乎也难以独善其身,政策推出更需谨慎。例如,周末传出的央行拟扩大上缴存款准备金范围,而非采取紧缩信号更强的加息与上调存款准备金率的消息,便是决策层在货币政策上的两难体现。
    再有,适时推进财政体制改革。由于紧缩货币政策的实施,银行流动性更加趋紧,出现了中小企业融资难、地方政府融资平台风险等问题。但是,笔者认为,如果相关问题凸显可以倒逼财政体制改革,也并非坏事。
    目前看来,至少可以从以下三个方面进行尝试。
     第一,地方政府以股市减持方式化解债务危机,可以促进国有资本从部分领域退出,为更多民间资本提供机会,扭转早前国进民退的态势。
     第二,倒逼财政体制改革加速。当前地方政府债务问题很大程度上是因为地方政府财权与事权不对等。这造成地方政府财政入不敷出,依靠土地出让金作为基础发债,致使还款来源单一,引发信用风险。可以借此机会加速财政体制改革,鼓励欠发达地区推进资源税、发达地区加收不动产税的改革。
     第三,促进融资方式多样化,适时鼓励地方政府自主发债。笔者认为,此时也是加快启动地方政府自主发债闸门的绝好时机。另外,促进银行信贷产品创新,扩大中小企业信贷资产证券化,同样可以为中小企业融资提供了一条可供选择的路径,具有积极意义。

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